侨银股份002973：政策优惠取消致业绩不及预期环卫龙头地位依旧稳固

回顾业绩，20211Q22业绩低于我们预期公司公布20211Q22业绩:2021年实现营业收入33.32亿元，同比增长+17.8%，归母净利润2.55亿元，同比增长—32.1%，1Q22实现营业收入9.32亿元，同比增长+22.1%，归母净利润0.77亿元，同比增长—11.1%2021年1Q22业绩低于我们预期，主要是2020年疫情优惠政策推高，以及报告期费用增加影响明显主营业务稳步增长，盈利能力较为稳定:1)城乡环卫保洁业务达到32.33亿元，收入占比97%，收入同比增长18.7%，2)其他业务中，公司2021年生活垃圾处理收入同比增长58.43%至0.84亿元2021年，公司毛利率为24.19%，同比上升0.3个百分点，盈利能力整体稳定期间费用增加，经营性现金流承压:2021年公司费用率同比上升2.0ppt至15.5%，销售，管理，R&D，财务费用率同比上升+0.2/+0.7/+0.3/+0.8ppt至1.8%/10.1%/0.4%/3.2%财务费用的增加主要是由于预计的债务利息2021年，公司经营活动产生的现金流量净额同比下降61.01%至1.19亿元，主要受员工支付现金及各项税费增加的影响趋势订单持续增长，领先地位稳固，费用端仍有优化空间2021年公司中标，总金额190.38亿元，年服务增量14.18亿元合同总额和年化总额排名第一，合同总额市场份额约为8.8%2021年，公司投标无废低碳垃圾分类项目，获得佛山市禅城区垃圾分类全覆盖项目订单，总金额约1.16亿元我们认为，我公司市场拓展高效，伴随着城市大管家战略的推进，有望持续获得订单，行业龙头地位稳固此外，公司还推动智能环卫信息系统的研发我们看好公司加强信息化水平，提高经营效率未来还有优化的空间盈利和估值考虑到公司费用压力，我们下调公司2022E净利润19%至3.11亿元，并引入2023年预计盈利3.75亿元当前股价对应2021/2022年14 /11倍市盈率维持跑赢行业评级，考虑行业竞争或加剧，目标价下调36%至14元，对应2022/2023年市盈率18/15倍，较当前股价有36%的上涨空间订单风险增速不及预期，人力成本上涨超预期

事件概况极米科技于4月21日发布2021年度报告。2021年公司实现营业收入40.38亿元，同比增长478%；实现归母净利润83亿元，同比增长79.87%；实现扣非归母净利润29亿元，同比增长737%。2021业绩高增，归母净利润增速约80%收入端，公司2021年实现营业收入40.38亿元，同比增长478%，主要系智能投影市场表现良好，销量保持增长；同时，高端投影产品的上线带动公司投影产品平均单价上升。利润端，公司2021年实现归母净利润83亿元，同比增长79.87%；扣非归母净利润29亿元，同比增长737%。增长的原因主要为定价策略及产品结构变化:2021年，公司减少折价促销及持续导入自研光机，此举带动微投业务毛利率提高。同时，公司低毛利的激光电视与创新产品业务营收同比下降474%与51%。由此，公司整体毛利率优化，较去年提升88pct。短期来看，随着消费群体年轻化，对投影仪的接受度增加，未来智能投影产品的渗透率有望继续提升。中期来看，公司高毛利出海业务空间巨大且增速快，根据IDC数据，2017至2022年CAGR超25%，公司2021年海外收入增速约145%，毛利率达40.39%，较境内高92pct。长期来看，上游光源以及显示芯片技术的进步有望带动下游应用场景进一步拓宽。出货量市占率齐升，龙头地位稳固根据IDC公布的《2021年第四季度中国投影机市场跟踪报告》，公司在投影机市场的出货量，销售量均为国内第一。与竞争对手相比，公司出货量超过第二至第四名总和，市占率达22%，较去年提升10pct。从单品出货量来看，公司的极米H3S，NEWZ6X，Z8X，Play和Z6在国内市场出货量排名第一至第五；从单品销售额来看，公司的H3S和NEWZ6X稳居第一与第二。我们认为，公司已形成稳固的龙头地位，而公司的技术研发团队，营销网络以及品牌的优势将支持公司进一步拓展海内外市场。高端新品密集发布，带动智能投影业务升级国内方面，公司2021年上半年发布了H6S和RSPRO2，同年两款产品均打入了投影单品销售额TOP10；海外方面，公司发布了投影仪Horizon和HorizonPro等产品，其中HorizonPro被欧洲影音协会EISA评为最值得购买产品并获得日本VGP两项大奖。公司的高端新品已受到海内外的认可，将带动公司业务升级，顺应家用智能投影行业的高端化趋势。根据IDC数据，公司售价在5000元人民币以上的LED投影出货量占2021年LED投影出货总量的8%，较2020年增长700%。我们认为，随着投影技术发展并向家用渗透，智能大屏投影加上互联网丰富内容供应的高端体验，将进一步拓展用户群并提高用户粘性。投资建议在消费主体逐渐认可高端家用投影仪的趋势下，公司有望抓住机遇提高市占率，进一步巩固龙头地位。我们预计公司2022-2024实现收入58/79/105亿元，同比增长43%/37%/32%；实现归母净利润77/9.51/139亿元，同比增长40%/40%/41%，维持“买入”评级。风险提示1)研发突破不及预期；2)政策支持不及预期；3)客户拓展不及预期。

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